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事件：6 月30 日国家统计局发布6 月中国采购经理指数运行情况。6 月制造业/服务业/建筑业PMI 录得49.0/52.8/55.7，制造业环比上月回升0.2，服务业、建筑业环比上月回落1.0/2.5；综合PMI 产出指数录得52.3，环比下降0.6。与上个月类似，三大行业中，建筑业回落幅度最大，服务业次之，但均在荣枯线以上；制造业小幅度回升，但继续居于荣枯线以下。

制造业：企业继续去库存，价格开始回升，或正由主动去库存向被动去库存过渡。1）制造业复苏斜率依然较缓，但复苏向好趋势较为确定，与小型企业相比，大型和中型企业景气度明显较好。2）生产形势一定程度改善，但从业人员指数继续下行，内需和外需均表现疲弱，但与上个月相比，内需出现小幅改善，而外需继续回落。3）依然处于去库存的尾部阶段，企业去库存速度进一步加快，与大型、小型企业相比，中型企业采购意愿相对较高。4）价格指数双双回升，出厂价格低于原材料购进价格。6月份的PPI 同比跌幅大概率会收窄。

非制造业：服务业已回到历史平均水平，建筑业景气度下行。1）与制造业相比，服务业景气度仍处于高位，但在连续回落三个月后，目前服务业已低于2019 年同期，接下来大概率围绕历史平均水平上下小幅波动。就利润指标而言，航空运输业、邮政业以及互联网及软件信息技术服务业表现较好，建筑安装装饰及其他建筑业、房地产业表现较差。2）就市场需求和预期而言，服务业新订单指数回升0.1 个百分点至49.6，同时业务活动预期指数较上月回升0.2 个百分点至60.3，持续位于高景气区间，但销售价格依然处于枯荣线以下，并出现进一步下行，6 月份的CPI 环比大概率依然处于负值区间。3）建筑业景气度下行，与基建投资直接相关的土木工程建筑业经营活动预期值也出现下行，这表明企业对基建相关产业链发展前景依然偏谨慎。

结论：PMI 和高频指标均显示国内经济环比下行压力最大的阶段基本告一段落。价格水平开始企稳意味着库存周期正在向被动去库存过渡，但在服务业景气度回到历史平均水平的情况下，出台促进制造业产需均衡的政策，推动制造业加速完成从主动去库转向被动去库转换的过程仍然重要。

我们预计未来1-2 个月仍为政策决策层的观察期，8-10 月才有望正式落地稳增长政策，在政策兑现前，风险资产整体弹性仍然受到约束。

风险提示：政策力度低于预期。

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